本文为翻译文章，原文: How Startup Options (and Ownership) Works - Andreessen Horowitz，Cover Photo by Nicholas Cappello on Unsplash

在关于新创公司员工分配股票期权计划的文章中，最让我印象深刻的一件事是，影响这些股票期权价值的各种因素难以被大家理解，即便一开始在拿到股票期权时有去沟通了解过后还是一知半解。在往后离开他们第一家新创公司要拿原先 offer 合约中的股票期权时，被整个股票期权的价格或价值吓掉。此时，公司创办人希望能好好妥善处理与员工与投资人股权分配的问题，但拥有公司股票的股权及期权的总价值并不是永远不变的，股权价值是会流动变化的，随着公司的经营，有许多的因素可能会影响原本股票股权和拥有权的价值。

一部分问题是在于要了解股权和拥有权的关係太大且複杂，这就是为什麽许多创办人在做股权转移时必须要用很大的沟通力道，才能取得有股权和拥有权的人理解及信任，像是 创办人自己的股权，他们员工的股票期权，共同创办人的股权，他们的投资者。现在有些这些股权资源及教育的人，有提供许多的概要、指南和样板去说明股票期权和股权补偿办法之间是如何运作的，所以我想我在这裡分享更多新创公司的 股票选择权 和 股票拥有权 背后实际经济状况是怎麽运作的。

资本上限表（Cap Table）

资本化 或 资本上限表(Cap Table) 可以反应出公司所有股票及股权拥有者的关係，包括创办人，拥有股票期权的员工，还有公司的投资人。对于大多数人来说，要了解他们实际拥有多少公司股权权力，他们真正会被稀释的股份数量，不同类别的股东在股权划分的关係及其他一些细节变化。

完全稀释的股份数（与基本股份数相反） = 所有现有股份 + 最终可能转换为股份（期权、认股权、未发行的期权）的总和。

让我们看一下我们将在整篇文章中使用的范例，这是一家没有外部投资者的新公司，现有股票分配如下：

如果向某人提供数量 100 个的股票期权，这些股票将来自上方数量 1000 的股票期权池，因此拿到此期权后，他们将拥有公司 100/10000 或 1.0% 的公司股票资本。

但这只是股票所有权（ownership）的起点而已，因为对公司所有权的比重分析，仅限于公司营运中的某个时间点的状况而已，随着公司的营运的进行，很多的事件可能会导致公司的股份数量被稀释，像是发行更多的期权，公司被收购，后续融资条款等等，这些会导致原有股权的所有权百分比被降低。当然，原有股份持有者也有可能也有可能随着公司的营运造成股权的异动而受益，但股权数量分子数字的变化往往伴随着分母的而变化。

融资历史

对于每一轮融资（可转换特别股），都有一个原始发行价格和一个转换价格：

• 最初的发行价格就像字面的意义：投资者为公司股票支付的每股价格，这个价格让我们知道不同的投资者，认为公司在不同时间点的价值是多少。

• 转换价格是特别股转换为普通股的每股价格。请记住，特别股 通常由投资者持有，并且具有其他 普通股 所没有的公司治理权和清算优先权。

在多数情况下，转换价格将等于原始发行价，我们稍后会说明两者不同的地方

• 员工股票期权的行使价格：实际拥有股票所需的每股价格

通常低于持有特别股的近期投资者支付的原始发行价，价值差异有多大取决于公司的特定权利和公司整体成熟度，外部估值公司将执行所谓的 409a 估值（以 IRS 税法中的特定部分命名）以确定精确的估值的金额。

稀释 Dilution

稀释是一个很沉重的词且棘手的概念。一个面向是，如果公司募得更多资金，则会增加股份数量并稀释原有股份的比例，稀释会减少目前股权拥有者（包含持有期权的员工）的所有股权。另一个面向是，募集更多资金有助于公司成长并发挥其潜力，这可能意味着每个人都拥有略少但价值更高的股权资产，毕竟，拥有一家 10 亿美元公司的 0.09% 比拥有一家 5 亿美元公司的 0.1% 更好。

如果公司增加期权池（option pool）的规模数量，让公司之后可以给予更多期权给未来的员工，这也会对现有员工拥有的期权造成一定程度比例的稀释，所以希望公司目前状况是

1. 公司目前处于正成长模式的现象，从而增加了所拥有股份的整体价值
2. 意味着员工可能会从这些额外的期权授予中受益

回到我们上面介绍的例子，现在我们公司才募集到风险投资，在本轮 A 轮融资中，公司以每股 1000 美元的原始发行价从投资者那裡获得了 1000 万美元：

随着新的融资而导致完全稀释的股数（fully diluted share）数量增加，现在有 20000 股是完全稀释股数。这意味着员工拥有的 100 股的期权佔公司所有股数的 100/20,000 或 0.5 %，不再是他刚加入时拥有的 1 %，但是这 100 股的期权的价值却有显着的增加，因为现在每一股的价格是 1,000 美元，该员工的股份等于 100 股 * 1,000 美元/股，即为 100,000 美元。

虽然并非所有稀释都是平等的，但在某些情况下，稀释就是稀释，股权涉及许多投资者可能拥有的反稀释保护。这裡的基本想法是，如果公司在未来一轮融资中，以低于目前投资者价格募集资金，则可以透过发行更多股票来保护目前投资者，避免受到未来美股融资金额变低而影响原有投资者的股票价值。（额外发行股票的数量因公式而异。）

大多数反稀释保护通常称为 加权平均调整，对员工的稀释程度较低，因为它们对投资者的保护较为温和。但是有一种保护措施确实会影响其他股东 - 完全棘轮机制（full ratchet）。这个是前一轮投资者支付的价格，调整为与新的一轮募资的股份价格一致。因此，如果前一轮的投资者以每股 2 美元的价格购买了 1000 万股，而新的一轮的价格为每股 1 美元，那麽前一轮的投资者将会获得 2 倍数量的股份，来符合前一轮投资的价值，等于前一轮的投资者共拿到了 2000 万股的股分，这也意味着，完全稀释的股股份数量增加了 1000 万股，其他股份不受保护机制股东（包括员工）现在拥有的股份价值是真的被稀释了。

顺带一提，这不仅仅是理论上的状况：我们在 Square IPO 中看到 完全棘轮条款（full ratchet） 对股权的影响，对 E 轮募资的投资者发行了额外的股票，因为 IPO 股份每股价格是 E 轮投资者价格的一半。

在完美理想情况下，反稀释保护根本不会发挥作用：也就是说，每轮后续融资的估值都高于前一轮，因为公司会随着时间的进展及营运成长变好，而市场也没有什麽戏剧性的剧烈变化。但如果反稀释保护真的发挥作用的话，这对股份稀释会造成双重打击

1. 反稀释保护，必须售出更多股票，进而增加完全稀释股票数量的分母，让股份佔比降低
2. 较低的估值，导致原有的股权拥有者股票价值降低

清算优先权（Liquidation Preferences）

有些投资者可能还拥有与其股票相关的清算优先权。简而言之，清算优先权表示在发生公司流动性事件（例如出售公司）时，有清算优先权的投资者相较于其他股东（包括大多数拥有期权的员工），可以优先收回原有投资的金额。

为了说明清算优先权是如何运作的，让我们回到上面的例子，假设公司以 1 亿美元的价格出售，我们在 A 轮的投资者投资了 1000 万美元，并拥有 50 % 的股份，他有两个选择，可以选择使用清算优先权收回原本投资的 1000 万美元，或者拿回他拥有的 50% 股份的股票价值（1 亿美元 * 50% = 5000 万美元）。很明显的，A 轮投资者会选择对他有利的 50% 股份的股票价值 5000 万美元，剩馀的 5000 万美元再由拥有普通股与期权的人去分配。

因为公司卖出后的价格高于原先 A 轮融资的价格，所以在这个情况下清算优先权没有任何作用，但是在下列状况会发生作用：

情境 1

如果公司卖出的价格没有高于 清算优先权 的价格，那麽 A 轮投资者选择会选择使用清算优先权，而不是使用 50% 股份的股票价值去进行清算

假设公司卖出的价格是 1500 万美元，而不是 1 亿美元，如下表所示，A 轮的投资者会选择接受 1000 万美元的清算优先权，而不是 50% 股份的股票价值（50% * 1500 万美元 = 750 万美元），因为这个金额低于清算优先权的金额，剩馀的 500 万美元再由拥有普通股与期权的人去分配。

现在让我们假设示例中的销售价格为 1500 万美元（而不是 1 亿美元）。 如下表所示，我们的 A 系列投资者将选择接受 1000 万美元的清算优先权，因为其经济所有权（50% * 1500 万美元 = 750 万美元）低于它在清算优先权下的收益。 这为普通股和期权持有人留下了 500 万美元（而不是 5000 万美元）。

情境 2

当一家公司经过多轮融资时，每一轮都包含清算优先权。清算优先权至少等于公司生命週期内募资的总资本。

因此，如果该公司筹集了 1 亿美元的清算特别股，然后公司以 1 亿美元的价格出售，那麽其他人就什麽屁都没有了。

情境 3

根据条款的结构，可以有各种不同的清算优先权。到目前为止，我们一直在说明 1 倍的非参与优先权，投资者必须做出选择，是只拿 1 倍的原有投资金额，或根据对公司的股份所有权百分比获得的金额中，选择金额比较大的那一个。

但是有些投资者要求的投资回报超过 1 倍，例如，2 倍倍数的投资回报清算优先权，，意味着投资者将从他投资的金额至少获得 2 倍原投资金额的清算价值。这意味着除了投资的回报，外，投资者还可以赚取他们在公司中的股份所有权百分比所包含的投资回报，这对其他股东的影响可能很大。

为了区别这些条款的影响，我们首先看看，当我们的 A 轮投资者获得 2 倍清算优先权时会发生什麽事。

在 1 亿美元的公司出售方案中，该投资者仍将持有其 50% 的股份，因为 5000 万美元大于清算优先权 2 倍回报的 2000 万美元（2 x 1000 万美元清算优先权）。

普通股和期权持有人没有比投资者只有 1 倍回报清算优先权获得的收益较差

但是，如果公司出售价格低于 1500 万美元，投资者将获得 100% 的收益。它的 2 倍清算优先权仍然是 2000 万美元，但只有 1500 万美元可用，所以公司售出的金额都归 A 轮投资者所有。普通持有人和期权持有人什麽屁都没有了：

最后，让我们看看当我们有参与特别股（participating preferred）时会发生什麽事，通常称为 双重费用（Double dipping）。

在我们 1 亿美元的出售方案中，A 轮投资者不仅可以获得 1000 万美元的清算优先权，而且还可以根据其对公司的所有权百分比获得其比例的投资回报。因此，投资者总共获得 1000 万美元（其清算优先权）加上剩馀 9000 万美元价值的 50%，即总计 5500 万美元。普通股和期权持有者可以分享剩馀的 4500 万美元价值：

在公司售出费用为 1500 万美元的情况下，普通和期权持有人得到的甚至更少。因为 A 轮投资者获得了 1000 万美元的清算优先权加上剩馀 500 万美元收益的 50%，总共 1250 万美元，剩下的股东只剩下 250 万美元：

首次公开募资（IPOS: initial public offering）

有很多非经济因素，像是法律、税务和公司治理相关的问题，我们在这裡没有拿出来讨论：像是哪些股东需要批准某些公司决策，如出售公司，募集更多资金…等等。它们是重要的考虑因素，但我们在这裡只关注期权和所有权中的经济的因素。

但是，还有一个因素值得关注，因为它实际上是一个公司管理的经济问题，IPO　自动转换（IPO auto convert）。大多数状况，特别股的投资者可以批准公司股票上市公开募资，将原有股票转换为成为单一类别的股票，大部分拥有特别股投资者都会获胜，IPO 这对公司是一个很好的检验，确保变成 1 人 / 1 票 的状况，儘管每个特别股股东都有与其在公司经营所有权比例的发言权。

然而，有时不同的投资者可能会行使与其股权比例不一样的公司经营控制权，当后期投资者担心公司可能会过早上市，导致无法获得他们需要的投资回报时，这样的状况后期投资者的控制权会发挥作用，公司会需要经由他们的批准才能进行 IPO，通常是在 IPO 价格低于原本预期的投资回报时会发生（像是只有 2 倍 ~ 3 倍的回报）

这就是一个看似公司营运治理的问题变成经济问题的状况，如果 IPO 需要投资者的批准，并且该投资者对其 IPO 的回报不满意时，则这种控制可能成为投资者的一种后门的方式，试图争取更大的投资回报。那他们会怎麽做？透过要求更多股份（或降低其现有特别股转换为普通股的转换价格）。这样将会增加了完全稀释股份数量的分母。

需要确定的是，这些都不是指后期投资者行为很恶意，毕竟，他们正在为企业提供成长所需的资本和其他战略价值，并希望获得与投资所承担的风险对应的资本回报。但这是我们在这裡概述的所有其他因素中，需要注意的另一个因素。

ISOS VS NON-QUALS

• ISO（incentive stock options）：激励股票期权
• Non-Qualified Stock Option (NSO)：非合格股票期权

除了可能影响期权价值的融资和公司治理因素之外，还有可能影响经济结果的特定类型的期权。

一般来说，最有利的期权类型是激励股票期权 (ISO)。使用 ISO 的人在期权行使后，不需要付期权价格与之后公开市场价格的差额的税款（儘管在某些情况下，替代性最低税可以发挥作用）。基本上，ISO 意味着新创公司员工可以推迟缴纳这些税款，直到他们出售股票，如果他们从行使期权日起持有 1 年（从授予日起 2 年），则可以有资格享受资本利得税待遇。

非合格期权 (NQ​​O) 则没有此优惠，无论他们是否选择长期持有股票，必须在行期权时纳税。由于这些税款是在行权日计算的，即便股票价格之后下跌，员工仍会根据股票的历史较高价格缴纳税款。

那麽为什麽不是所有的公司都只发行 ISO 呢？这个是因为对 ISO 有一些限制，在一年中儘可以对员工发放 100,000 美元的 ISO（意思是当超过 100,000 美元则皆为 NQO）。且 ISO 还必须在员工离开公司后的 90 天内行使，随着越来越多的公司考虑将期权行权期从 90 天延长到更长的时间。公司仍然可以发行 ISO，在目前 NQO 税法下，不管公司的 ISO 期权行使时间限制怎样，如果在离开公司 90 天内没有行使期权，则该额度都会被转换为 NQO。

合併与收购 Mergers and acquisitions (M&A)

关于期权最常被问到的问题之一是，如果一家新创公司被收购，期权会发生什麽事？以下是一些可能的情况，假设完全拥有所有期权须 4 年，但公司决定在第 2 年将自己出售给另一家公司：

情境 1. 收购方承担未归属的期权。

这意味着，如果有人可以选择留在收购方并继续留任，他们的选择权将继续按照相同的时间表归属（儘管现在作为收购方股权的一部分）。看起来很合理……当然，除非他们觉得被收购不是原有签订 offer 的目的，而不想替新雇主工作，可以选择辞职，放弃剩下的两年选择权。

情境 2. 未归属的期权被收购方取消，员工获得一组具有新条款的新期权（假设他们决定留在收购方）。

这背后的理论是，收购方希望重新激励潜在的新员工或使他们符合其整体薪酬理念。这似乎看起来很合理，儘管这当然与最初同意的 offer 合约的计划目的不同。

场景 3. 未归属的期权加速，所有期权自动归员工所有，就好像员工已经做完了他剩馀的两年工作。

这裡有两种类型的加速需要注意，单触发（single trigger）加速和双触发（double trigger）加速：

单触发（single trigger）

在单一触发中，未归属的期权基于单一触发事件的发生而加速，在这种情况下，指的是公司的收购。因此，无论人们是否选择留在新雇主那裡，他们都将获得原有合约期权完全归属员工的好处。

双触发（double trigger）

在双重触发中，仅发生收购不足以加速期权归属员工。必须员工在新公司没有相对应的工作机会，或者与他们在旧公司的角色不完全相符。

注意，这些只是一般定义。上述触发条件会有特定的状况：全部期权都加速了还是只是一部分期权加速，像是是否达成特定的里程碑或目标，像是至少任职满 1 年的限制…等等之类的限制，但我们不会在这裡讨论这些。

不意外的，收购方不会喜欢单触发加速的期权，所以这个状况比较少见，而双触发让收购方有机会留住强大的人才。儘管如此，对于大多数人来说，拥有上述任何一种加速形式还是很不寻常的状况，这些触发条件通常是为高阶管理人员保留的，在收购方案中，他们很可能不会，或者实际上不能在收购方获得工作（例如，一家公司不可能有两个 CFO），因此将没有机会让他们取得剩馀的股份期权。

考虑这一切状况影响较简单方法是，收购方通常有一个 「总价」 ，包括预先购买价格、现有期权的假设、剩馀员工的新期权保留计划等。收购的公司愿意在交易中支付这些费用。但是随着收购讨论的发展，资金最终如何分配到这些不同的类型的支付金额类型中，有时会与最初的期权计划文件的规定不同。

如前所述，任何与薪酬和所有权相关的事情都归结为建立和引导信任，无论是通过教育、沟通还是透明度，还有一个重要的 S.E.C.这裡适用的规则：规则 701，豁免发行员工股票期权。

该规则规定，每年发行最多约 500 万美元的期权，公司必须向接收者提供期权计划的副本；一旦公司超过 500 万美元的年度限额，它还必须提供计划的重要条款、风险因素和两年的 GAAP 财务报表摘要。

这很棒。

但时代变了，1999 年 4 月生效的 701 要求未能跟上时代脚步。公司现在保持私有状态的时间更长，因此正在募集更多的资金，通常是从新进入者到条件更複杂的风险投资。因此，仅仅回顾一家公司过去两年的财务报表并不能说明期权的最终潜在价值。规则 701 应与时俱进更新，才能更好地反映人们理解期权选项所需的资讯。

好消息是，如果一家公司上市，特别股股东的上述所有不同权利都会消失，因为每个人的股份都转换为普通股。可能仍然存在不同类别的普通股（例如具有不同投票权的双重类别，以保护创始人驱动他们持续创新），但这些不会影响每个人在股权上的价值。

新创公司根据定义带来的都是不可预测的结果，每家创业公司都是独一无二的，每种情况都有未知的因素，新的股权变化总是会改变经济上的结果，在新创公司工作意味着，提早参与尚未得到验证的产品，意味着它可能会带来巨大的风险……并且可能会带来巨大的回报。

参考资料

• How Startup Options (and Ownership) Works - Andreessen Horowitz
• Compensation at Startups - Quip
• 16 Things To Know About The 409A Valuation - Andreessen Horowitz
• a16z Podcast: On Recent IPOs and Comparing Private vs. Public Valuations - Andreessen Horowitz
• How Startup Options (and Ownership) Works - Andreessen Horowitz